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Finanças: IPO da Locaweb: Vale a pena participar?

Postado em 22/01/2020 12:00

A Locaweb atua em serviços de Internet desde 1998 — e, assim, sua história praticamente se confunde com a da Internet comercial no nosso País.

Sinônimo de Internet

A Locaweb atua em serviços de Internet desde 1998 — e, assim, sua história praticamente se confunde com a da Internet comercial no nosso País.

Como tudo evolui, da mesma forma evolui seu portfólio de serviços: se, nos primórdios, o foco da Companhia era na oferta de serviços de hospedagem (hosting) e registro de domínios, com o passar do tempo novas funcionalidades foram incorporadas ao principal segmento de negócios da Companhia — batizado com o nada intuitivo nome de Be Online/SaaS —, incluindo soluções de cloud computing, e-mail marketing, comunicação IP e outros. Este segmento responde por aproximadamente 80 por cento do faturamento da Locaweb, com cerca de 290 mil clientes ativos.

Paralelamente, a Empresa se lançou no mercado de plataformas de e-commerce e de pagamentos. Há aqui pouco menos de 12 mil clientes ativos, que respondem por 20 por cento da Receita do grupo.

Os números

Trata-se de um negócio que, no acumulado dos 9M19, faturou 315 milhões, gerou EBITDA de 81 milhões (margem de 28,8 por cento) e produziu lucro de 11 milhões. Com base nesses indicadores acreditamos que a Locaweb tenha produzido, na íntegra do exercício, receita beirando 430 milhões, EBITDA na casa dos 120 milhões e lucro em torno de 17 milhões.

Os resultados dos exercícios anteriores (inteiros) se encontram no gráfico a seguir:

Fonte: Locaweb. Elaboração: Nord Research

Tem-se um crescimento sustentado na casa dos 7 a 8 por cento anuais, com resultados líquidos virando para o positivo a partir de 2017. O avanço de faturamento entre 2019 e 2018 é da ordem de 21 por cento, aparentemente impulsionado principalmente por uma aquisição — a empresa de hosting KingHost — e pelo avanço mais acelerado do segmento de Commerce.

Para continuar crescendo, a Empresa decidiu acessar o mercado de capitais e listará suas Ações na B3 sob código LWSA3.

A oferta

O intervalo indicativo de preço da oferta vai de 14,25 a 17,25.

O ponto médio, portanto, é 15,25. Considerando-o, o IPO movimentará pouco mais de 940 milhões. Destes, aproximadamente 500 milhões irão para o caixa da empresa — o restante é oferta secundária, isto é, vai para o bolso dos felizes acionistas vendedores.

Caso haja demanda, os lotes adicional e suplementar serão integralmente secundários — novamente, vão para o bolso dos acionistas e não para o caixa da empresa. São mais até 330 milhões.

(Que apetite dos controladores em vender, não? Não faltará quem defenda que isso é um movimento normal de diversificação… mas desculpem-me: como potencial acionista — posição na qual me coloco ao analisar a oferta — eu não gosto da sinalização…)

Dado o desempenho em anos recentes, de fato ficamos com a sensação de que as maiores oportunidades de crescimento da empresa são via aquisições: com posição de liderança no mercado, as perspectivas de crescimento orgânico não parecem espetaculares.

Diante disso não surpreende que, da parcela da oferta que não vai para o bolso dos acionistas, a principal destinação de recursos é para aquisições: mais de 300 dos 500 e poucos milhões de reais que a Companhia pretende levantar terão como finalidade ampliar o portfólio de produtos da Locaweb.

Palpite? Acho que, passada a oferta, a empresa — que, após o IPO, irá para uma posição de caixa líquido, isto é, caixa maior que dívida — se realavanca e destina a aquisições algo da ordem de 700 milhões (mezzo caixa, mezzo dívida).

Ainda sobre a oferta, vale pontuar que será IPO com Pista VIP: investidores de varejo (ordens de compra entre 3 mil e 1 milhão) poderão optar por lock-up de 45 dias ou não. Altamente provável que aqueles que rechaçarem o mecanismo serão preteridos no rateio.

Não gosto de lock-up. Os motivos eu explico neste vídeo aqui.

Valuation

Juro que tentei. Mas o valuation na faixa indicativa de preço da oferta não me agrada.

Enxergo LWSA3 negociando perto de 4 vezes Receita, 13 vezes EBITDA e cento e tantas vezes lucros.

À exceção da última métrica — que, de fato, parece comprimida —, são todas substancialmente abaixo das apresentadas por TOTVS, Linx e Sinqia, candidatas naturais à comparação no universo de empresas listadas na B3.

Fonte: Empresa e Bloomberg. Elaboração: Nord Research

A comparação é imperfeita: semelhanças no modelo de receita, diferenças no histórico de crescimento e execução.

Mas eu acho os valuations de TOTS, LINX e SQIA escandalosos. Logo, o fato de estar aquém desses quase-peers não diz muita coisa.

E considerando que parcela substancial do crescimento futuro deverá vir de aquisições, o risco de execução não deve ser negligenciado.

Com muita boa vontade, cheguei em 13 reais para LWSA3. Assumindo que tudo dá muito certo. Ou seja: eu pensaria no assunto abaixo dos 10.

Entre 14,25 e 17,25, como os bancos querem, prefiro ficar só olhando.

Em resumo: recomendo não participar do IPO da Locaweb.

Não perder continua sendo mais importante do que tentar ganhar.

A quem ainda assim interessar, o período de reserva se estende de 21/01 a 03/02.

Um abraço.

Postado originalmente por: Nord Research

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Autor do blog: Nord Research

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